Si ha leído alguna vez un libro sobre trading de commodities seguro que se ha topado con estos términos. Sin embargo, muchos traders no conocen realmente su significado ni cómo pueden aprovechar estas situaciones para obtener beneficios. En este artículo os explicamos en detalle ambos conceptos y cómo afectan a nuestro trading, sobre todo si somos operadores de futuros de materias primas.


Contango: no es un nuevo baile
Decimos que un mercado está en Contango cuando los precios de entrega de los futuros con vencimientos más alejados son más elevados que los de los vencimientos más cercanos, situándose todos por encima del precio de contado. Gráficamente la curva de vencimientos tendría el siguiente aspecto:

Esquema Contango

En el momento de escribir este post podemos ver un ejemplo de Contango en el futuro sobre el Oro (GC):

Contango en el Futuro del Oro


Cuando un mercado está en Contango, lo que se espera es que el precio del activo subyacente aumente con el paso del tiempo, de tal forma que los operadores están dispuestos a pagar más por el subyacente en algún momento futuro.

Los mercados de futuros de materias primas generalmente están en Contango. Ello es así porque existe el denominado Cost of Carry, esto es, el coste de adquirir, almacenar y asegurar la materia prima. Dicho coste provoca que los precios de los futuros sean sistemáticamente cada vez más altos debido a la necesidad de mantener los inventarios.


Backwardation: expectativas a la baja
Cuando los precios de los vencimientos de futuros más cercanos son mayores que los precios de los vencimientos más alejados, estando todos por debajo del precio de contado, diremos que el mercado está en Backwardation. Gráficamente la curva de vencimientos tendría el siguiente aspecto:

Esquema Backwardation

En el siguiente pantallazo podéis ver un ejemplo de Backwardation en el mercado de futuros sobre Crude Oil:

Backwardation en el Futuro del Crude Oil

Generalmente la principal causa de Backwardation en los mercados de futuros sobre materias primas es la escasez de oferta en el mercado al contado, lo que provoca un aumento de precios a corto plazo. El ajuste que se espera en los siguientes meses implica que, por un lado, la subida de precio limitará la demanda (o provocará la compra de materias primas sustitutivas), a la vez que los productores incrementan la producción rápidamente para aprovechar la subida de precios.

El Backwardation suele estar asociado a acontecimientos inesperado y desastrosos, tales como un huracán, una explosión o un evento geopolítico, lo que afecta a la oferta actual del activo subyacente. De ahí que el Backwardation se produzca sobre todo en mercados de productos energéticos como el Crude Oil o el Gas Natural.


Convergencia
Independientemente de si estamos en Contango o Backwardation, a medida que se aproxima el vencimiento, el precio de los futuros converge al precio de contado, cerrando así la base del futuro. Veamos mediante un ejemplo cómo funcionaría el ajuste:

  • Supongamos que los futuros sobre oro están por encima del precio al contado (esto es, están en Contango).
  • Ante esa diferencia, los traders venderán futuros sobre oro a corto plazo y comprarán el activo subyacente.
  • El aumento de contratos vendidos provoca la caída de los precios de los futuros, mientras que la compra del subyacente se traduce en un aumento de los precios al contado.
  • A medida que esto continúa, los precios de los futuros y los precios al contado eventualmente convergen.
  • Si por el contrario el mercado estuviera en Backwardation, el mecanismo sería el inverso: los operadores comprarían futuros y venderían el activo subyacente hasta alcanzar la convergencia.

Gráficamente el proceso de ajuste tendría este aspecto:

Convergencia en Contango y Backwardation

Consecuencias
Tras haber analizado en detalle los conceptos de Contango y Backwardation pasamos a ver algunas implicaciones de estos conceptos para la operativa:

  • Como regla general, los especuladores de materias primas suelen estar cortos cuando el mercado está en Contango, y largos cuando este está en Backwardation.
  • Los mercados de futuros pueden pasar de estar en Contango a Backwardation y viceversa, pudiendo mantenerse en esa situación tanto durante un espacio corto de tiempo como de forma prolongada. Precisamente el hecho de no haber anticipado un cambio de Backwardation a Contango provocó la pérdida de 1.300 millones de dólares por parte de la filial estadounidense de la metalúrgica alemana Metallgesellschaft AG, que tuvo que ser rescatada por los bancos alemanes.
  • El hecho de que las situaciones descritas dependen en buena medida de factores de oferta y demanda podría animar a algunos operadores con cierto poder de mercado traten de realizar manipulaciones. De hecho me consta que en ocasiones algunos bancos de inversión han controlado la descarga de barriles de petróleo, manteniéndolos flotando en barcos en la bahía del Upper New York para estrangular de forma puntual la oferta con el fin de beneficiar a sus posiciones.

 

Para Terminar, una Estrategia de Trading
La alternancia entre fases de Contango y Backwardation nos va a permitir crear estrategias de trading. En el siguiente gráfico, extraído de la tesis Sticky Backwardation? Profiting in the Oil Futures Market, podéis ver una representación gráfica de esa alternancia para el mercado del Crude Oil:

Alternancia de Contango y Backwardation


En dicho gráfico, la línea gris (CL1CL9) representa la diferencia entre el vencimiento a 9 meses y el vencimiento del mes más cercano en la sesión actual. Un número positivo indica que el mercado está en Contango, mientras que un número negativo indica Backwardation. Por su parte, la línea naranja (CL9F1T8) representa la diferencia entre el precio del vencimiento a un mes 8 meses después del día actual menos el precio del futuro con vencimiento a 9 meses en el día de hoy.

La estrategia planteada en la tesis señala que si el mercado entra en una fase sostenida (10 días) de Backwardation (CL1CL9 en negativo), deberemos abrir posiciones cortas en futuros sobre Crude Oil, debiendo cerrar la posición cuando el mercado se mantiene 10 días en Contango. Revisando el gráfico anterior es tan sencillo como vender al comienzo de las zonas azules y salir al comienzo de las zonas rojas. La línea naranja nos da una idea de la ganancia o pérdida aproximada que se obtiene en cada operación vendiendo el vencimiento a 9 meses y considerando unas comisiones de 5$ por contrato.

Los beneficios obtenidos con esta estrategia en los períodos indicados se muestran en los siguientes gráficos (BP1 hace referencia al primer período de Backwardation de 2008, BP2 al segundo de 2014):

Resultados Estrategia Backwardation


Si bien el número de operaciones es muy bajo como para poder dar por válida la estrategia, se trata de un buen punto de partida para empezar a analizar las fases de Contango y Backwardation y buscar patrones similares que puedan ser explotados de forma rentable.


Saludos,
X-Trader