El Panorama Macroeconómico XIX

Wall Street es una calle que lleva, por un lado al río, y por el otro, al cementerio. Recuerden esta frase, acuñada durante la gran depresión, antes de lanzarse al mercado siguiendo las recomendaciones que circulan en la creencia de la buena fe y conocimiento de los que las hacen.

Con gran profusión en los medios, encontramos cierto optimismo respecto a la situación actual de la economía estadounidense, con un espectacular aumento del PIB del 7%, basado fundamentalmente en gastos militares, cheques fiscales, déficit presupuestario y de la balanza de pagos y una contabilidad sui géneris aplicada por la FED.

Vamos a analizar antes de entrar en profundidades varios capítulos de este balance por separado. En primer lugar, el déficit de Estados Unidos, tanto presupuestario como exterior, no es sostenible a medio plazo, es decir, después de las elecciones de marzo. La cifra del 5,6%, que será lo que crezca el déficit el próximo año, significa que, diariamente, unos 1.200 millones de dólares afluyen al país, ya sea desde la bolsa de valores, sus derivados o el mercado de bonos. Sus poseedores, fundamentalmente inversores institucionales de Asia, piensan que la economía estadounidense podrá pagar ese dinero junto a sus intereses y además, sin que el dólar se devalúe hasta anular la rentabilidad de la inversión. Sin embargo, esto no deja de ser una creencia que introduce un elemento de variabilidad en los mercados.

Existen algunos indicios que me preocupan, referentes a las cotizaciones bursátiles y al comportamiento de algunos índices. Tanto las ventas de los insiders como los indicadores de sobrecompra están a niveles históricos, combinándose (algo bastante extraño) subidas en los mercados de bonos y oro con aumentos en los mercados de valores. Todo lo anterior parece sugerir, junto a ciertas manifestaciones y divergencias como el saldo de comerciales del S&P 500, claramente corto, que estamos asistiendo a un proceso de distribución no demasiado evidente.

Existen riesgos de que haya un descalabro bursátil, ya que se están repitiendo o incluso superando las condiciones previas al crash de 1.987, salvo por un detalle, y es que los tipos de interés están ahora mucho más bajos que entonces, y ello hace que la percepción real del rendimiento de los activos sea diferente a la que existía entonces, y que el riesgo de colapso repentino disminuya.

El mercado está sobrevalorado, y los riesgos de un susto de Navidad existe, pero no creo que ocurra ningún desastre antes de las elecciones de Estados Unidos, aunque es posible que las cotizaciones cedan según avance el proceso de distribución.

Una vez comentadas superficialmente las cuestiones anteriores, abordemos con espíritu crítico esa recuperación económica que está en ciernes según una aplastante mayoría de datos pero que sigue sin ser convincente.

En primer lugar, está la magnífica tasa de crecimiento del PIB, que no parece encontrar reflejo en el índice de manufacturas, ni en el de empleo. Mi interpretación de este dato es que se sostiene por un aumento notable de gasto público en armamento, y por lo tanto con un bajísimo componente multiplicador en el resto de la economía respecto a lo que hubiera sido el mismo dinero invertido en infraestructuras. Además de la parte armamentística, la curiosa contabilización de la adquisición de equipos informáticos, única en el mundo, es responsable del 40% de esa subida, y la escasa componente real que queda es debida al estímulo fiscal sobre el que ya hablé en su momento.

No creo que se vayan a producir subidas sustanciales por la adquisición de bienes de equipo, ya que el índice de ocupación está todavía al 75%, unos siete puntos por debajo de la media de los últimos 30 años, y ello indica que existe infrautilización de capital instalado. Me resulta llamativo que este índice, en manufacturas, sea todavía inferior, con apenas un 73,5% y a ocho puntos de la media. Con estas cifras, las posibilidades de que una inversión seria lidere la recuperación son remotas. Por otro lado, este hecho se combina con un déficit considerable de Estados Unidos con China (prácticamente el 40% de su desfase externo lo es con este país) y con los anuncios, más o menos masivos, de empresas que trasladan su producción hacia Asia.

Si a todos estos datos sumamos el hecho de que los productos industriales han bajado sus precios durante los dos últimos años, y más cuanto mayor es su componente de mano de obra, llegamos a la conclusión de que, aparte del saneamiento que trae el tiempo y los bajos tipos de interés a las empresas endeudadas, se está produciendo una localización en China y otros países de su entorno de procesos industriales que antes se hacían en Estados Unidos, por lo que consistentemente las cuentas parecen saneadas y los beneficios crecen, pero no se notan mejorías en el empleo, que se sostiene a duras penas y cuya calidad se resiente.

Por todo lo anterior, no creo que vaya a existir a corto plazo recuperación en Estados Unidos, aunque debemos prepararnos ante la avalancha de datos positivos que vendrán en los próximos dos trimestres anteriores a las elecciones y que indicarán o serán interpretados como indicadores de lo contrario. No se engañen: Una economía con sobrecapacidad, enormes déficit gemelos, sin crecimiento del empleo y con un crecimiento del PIB basado en los gastos militares, en las rebajas fiscales repentinas para excitar el consumo y en la contabilización heterodoxa de la adquisición de equipos, carece de la consistencia necesaria.

Después de las elecciones, habrá que tomar medidas para corregir estos desequilibrios, y no serán agradables. Pasan inicialmente por una devaluación controlada del dólar, que a su vez acarreará tensiones inflacionarias y, con éstas, subidas de tipos, con el doble objetivo de evitar las salidas de capitales y de captar recursos exteriores para financiar los desequilibrios interiores. Dado que Estados Unidos es un país cuyos ciudadanos están muy endeudados, esta subida de tipos puede repercutir seriamente en su solvencia y consumo, de forma que las medidas a tomar pueden ser dolorosas o incluso detonantes de una recaída en una recesión de tintes más serios, considerando además que una bajada el dólar podría no ser controlable por el elevado volumen de deuda que hay en manos de bancos centrales asiáticos.

En cuanto a Europa, esta “trayectoria” que he descrito le vendrá, caso de producirse y en conjunto, mal. La devaluación del dólar penalizará las exportaciones alemanas y bajará la factura petrolera. Es posible incluso que los riesgos de deflación presentes en Francia y Alemania afloren.

En conjunto, la situación no es buena, a pesar de que existan cifras que puedan hacer dudar de este hecho, y existen inconsistencias como para pensar que, en un futuro inmediato, las condiciones no van a mejorar, aunque la inminencia de las elecciones en Estados Unidos nos pueda hacer pensar lo contrario.

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