En esta entrega vamos a ver qué es el skew o asimetría, un concepto que seguramente hayáis oído antes cuando se abordan las opciones, pero que muchas veces no se explica demasiado bien. Si entendéis bien lo que es el skew, entenderéis mejor por qué las opciones tienen el precio que tienen. Además su comprensión nos abrirá la puerta a nuevas oportunidades de negociación.
El skew es un concepto se utiliza para inferir la distribución implícita de las acciones en el futuro (Sí, nunca os olvidéis de esto: los precios de las opciones se basan en la distribución futura de una acción.
Pero antes de entrar en materia… primero tenemos que entender algunos conceptos básicos. Echad un vistazo al gráfico siguiente. Es un gráfico que muestra la frecuencia con la que se producen los diferentes rendimientos de una acción. ¿Qué veis en él?
Claramente podéis ver que la rentabilidad más frecuente es del 0%, y que la probabilidad de que se produzca un movimiento al alza o a la baja es similar (la misma frecuencia de un movimiento al alza del 5% que de un movimiento a la baja del 5%). A esto lo llamamos distribución Normal.
Si observáramos la rentabilidad de una acción en el último año y viéramos que se distribuye normalmente, ¿qué conclusiones podríamos sacar? Bueno, podríamos decir que:
La mayoría de las veces la acción se moverá en torno al 0%.
Hay la misma probabilidad de un gran movimiento al alza que de uno a la baja.
Fácil, ¿verdad? Pero aquí tenemos un pequeño problema…
¡Por lo general, los rendimientos de las acciones no se comportan así!
¿Alguna vez habéis oído eso de «las acciones suben como una escalera mecánica, y bajan como un ascensor»?
¿Qué nos quiere decir esa frase? Simplemente que las acciones tienden a subir lentamente, y luego caen rápidamente.
O…
Que la mayoría de las veces, vemos un pequeño movimiento al alza en las acciones pero, ocasionalmente, vemos un gran movimiento a la baja.
Debido a esto, la distribución de los rendimientos de las acciones no es Normal. Se parece más a esto:
Podemos ver en el gráfico anterior que la mayor parte del tiempo tenemos frecuentes movimientos al alza de pequeña cuantía, y grandes movimientos a la baja que son menos frecuentes. La parte superior de la línea está ligeramente a la derecha de 0, y el lado izquierdo del gráfico es un poco más elevado que el lado derecho.
Dado que este es el aspecto de los rendimientos típicos de las acciones, ¿qué conclusiones podemos extraer?
La rentabilidad diaria más frecuente de una acción es un pequeño movimiento al alza.
Las grandes caídas son más frecuentes que las grandes subidas.
Como podemos ver, la distribución es asimétrica (en inglés, skewed).
El Skew Explicado de Forma Sencilla
Si bien existen varias formas de definir la asimetría, aquí podemos decir que la distribución es asimétrica por tener una de las colas más larga que la otra. En particular, esto es lo que se conoce como skew negativo, al tener una larga cola a la izquierda (en caso contrario, el skew sería positivo).
Una pregunta interesante: dado que esta es la distribución típica de los rendimientos de una acción, y sabiendo que las opciones se utilizan para hacer una apuesta sobre la volatilidad futura de una acción, ¿cómo esperaríamos que se valoraran las opciones, puts vs calls? (Recuerde que las opciones tratan de valorar la distribución futura de los rendimientos de una acción).
Aquí va la respuesta, aún más interesante si cabe: esperaríamos ver opciones put más caras que las opciones call en renta variable porque el riesgo siempre es a la baja.
Examinemos esto en detalle: el skew es la diferencia de volatilidades implícitas entre las opciones call y put que están OTM. Nos muestra dónde se encuentra la oferta y la demanda en la cadena de opciones.
Por ejemplo: en una acción que cotiza a 90 $, podríamos ver algo así como que la opción call strike 100$ cotiza al 40%, pero la opción put strike 80$ cotiza al 60%.
Lo que esto nos está diciendo esto es que, por norma, las opciones put son más caras que las opciones call.
La mayoría de las personas que tienen posiciones largas en acciones buscan cubrir su exposición a una caída comprando opciones put, por lo que normalmente veremos una alta demanda de estas opciones con una oferta relativamente baja.
Tiene sentido, ¿verdad? Pensemos por un momento en las opciones sobre el S&P 500.
Todo el mundo está básicamente largo de renta variable. Entonces, ¿dónde van a cubrirse? Normalmente, los fondos de pensiones y similares compran opciones de put o call sobre valores como el S&P 500. Esto crea una gran demanda en el lado de las opciones put y mucha oferta en el lado de las opciones call.
Lo más probable es que se produzcan pequeños movimientos al alza, pero si se produce un estallido, lo más probable es que sea a la baja. La protección, o la exposición a ella, ¡cuesta dinero!
Esta diferencia en el precio de las opciones call y put es lo que llamamos skew.
Si examinamos el skew, veremos que nos dice dos cosas fundamentales:
En qué dirección cree el mercado que se producirá el movimiento más probable.
En qué dirección cree el mercado que está el riesgo de un gran movimiento.
La palabra clave aquí es que el skew nos dice la probabilidad implícita del mercado para diferentes movimientos.
Es importante entender lo que el mercado piensa que va a suceder para que pueda compararlo con nuestro punto de vista acerca del mercado.
Veamos el sesgo de las opciones sobre el SPY para que podamos ver qué aspecto tiene:
Básicamente, en el eje X tenemos los deltas de las opciones call, y en el eje Y tenemos la volatilidad implícita.
O, en términos más simples: en el lado izquierdo están las calls OTM, en el centro las calls/puts ATM, y en el lado derecho tenemos las Puts OTM.
Al visualizar esto, podemos ver rápidamente cómo las diferentes partes de la cadena de opciones son valoradas de forma relativa entre sí. Así, las Puts OTM son más caras que las Calls OTM. Esto es a lo que generalmente llamamos put skew. Este comportamiento es el que habitualmente veremos en las opciones de cualquier acción.
Pero, ¿el Skew de una Acción es Siempre Así?
Bueno, como cabría esperar, no iba a ser tan sencillo: el mercado está vivo, así que las cosas cambian. En particular:
Cambian las condiciones del mercado.
Las acciones publican grandes noticias.
Los insiders se enteran de una OPA antes de que se produzca.
WallStreetBets intenta exprimir una acción.
Un gran caso judicial está a punto de resolverse
Una empresa farmacéutica espera la aprobación de un nuevo medicamento.
Dependiendo de cómo cambien las distintas variables del mercado, el skew también cambia para reflejar lo que el mercado espera que ocurra en el futuro.
Si hay un cierre masivo de cortos en una acción y explota un 100%, ¿cuál es el skew más probable?
Podemos hacer una conjetura respondiendo a las dos preguntas siguientes:
¿Cuál es el movimiento más probable en el futuro?
¿Dónde está el riesgo en el futuro?
En el caso de las meme stocks en los que hay subidas rápidas por cierres de cortos, lo más probable es que bajen un poco. El riesgo es que siga subiendo mucho. Así que el skew podría tener un aspecto totalmente distinto al que hemos visto antes. Por ejemplo, algo como esto:
Como se puede ver en el gráfico anterior, el skew en AMC fue fuertemente hacia el lado de la compra! ¿Pero siempre es así? El siguiente gráfico, donde se muestra en verde el skew 30DTE en noviembre de 2020 y en azul el skew 30DTE en marzo de 2021, nos da una respuesta: ¡no!
El ejemplo que acabamos de ver es una buena muestra de cómo puede cambiar el skew. Antes de toda la locura de las meme stocks, AMC tenía mucho put skew. Esto tiene sentido, porque el riesgo era que las acciones bajaran mucho. Pero después de que empezara a producirse cierres de cortos masivos, las cosas cambiaron. El riesgo ahora era que se fuera al infinito.
Así que el mercado de opciones cambió para reflejarlo. Las Calls OTM pasaron de ser más baratas que las puts OTM, ¡a ser más caras!
Con el tiempo, el skew cambia para reflejar la visión del mercado de lo que podría sucederle a una acción entre ahora y el vencimiento que estemos analizando.
Porque sí, lo habéis adivinado: ¡cada vencimiento tiene su propio skew! Esto se debe a que estamos mirando a través de los diferentes strikes, ¡y cada vencimiento tiene sus propios strikes!
¿Cómo Podemos Aprovechar el Skew?
Hay muchas formas diferentes de operar con el skew. Risk reversals, spreads, comprar o vender opciones… Pero en resumidas cuentas, podremos operar con el skew básicamente cuando no estamos de acuerdo con él.
Veamos a continuación dos ejemplos de cómo podemos operar con el skew.
1. Cambios en el Skew
En el siguiente gráfico podéis ver la serie temporal del skew de 30 días para TSLA:
¿Qué podemos ver en el gráfico? Se observa que en octubre de 2021 el put skew de Tesla se puso REALMENTE inclinado. El más alto en 2 años.
La operación óptima aquí habría sido un risk reversal, ya que habría ganado dinero cuando el skew hubiera vuelto a niveles más normales y con deltas positivos.
Para encontrar operaciones como esta debéis seguir estos pasos:
Lo primero que debéis hacer es buscar valores que tengan un skew elevado. Puedes usar filtros como Skew Rank (es como el IV rank, pero para skew) o simplemente skew.
Después revisad la serie histórica del skew para calibrar cuál ha sido el cambio en relación con lo que hemos visto en el pasado.
A partir de ahí, examinaremos el skew para diferentes vencimientos para ver dónde está más descolocado.
Una vez encontrado un valor en el que el skew ha cambiado drásticamente (al alza o a la baja), lo segundo que hay que hacer es preguntarse: ¿por qué está ocurriendo esto?
Si podemos entender por qué, podremos determinar la racionalidad que hay detrás. ¿Hay demasiada exageración? ¿Hay demasiado miedo en este momento?
Si pensamos que el mercado está reaccionando de forma exagerada (o insuficiente), podemos realizar una operación de este tipo.
2. Usar el Skew para Conseguir un Trade con una Buena Relación Riesgo/Beneficio
Otra posibilidad es operar butterflies desbalanceadas cuando el Call skew se vuelve empinado. Es básicamente uno de los mejores billetes de lotería que se pueden conseguir en el mercado.
Fijaos en este escaneo de acciones Call skew caro. COIN aparece en el radar.
Al examinar el histórico del skew de COIN vemos esto:
En relación al skew histórico, ¡está más sesgado hacia el lado de las opciones Call que nunca!
Si además observamos diferentes vencimientos, parece que la inclinación es mayor en las opciones con fecha cercana (línea verde).:
El skew de COIN es el más alto que se ha visto hasta el momento. Esto es una locura, el mercado está incorporando en el precio mucho riesgo al alza.
Bien, supongamos que soy alcista en COIN y creo que subirá otro 5% en la próxima semana. Para este escenario lo que podemos hacer es negociar una butterfly desbalanceada (1-3-2) en el Call skew, tal y como podéis ver en el siguiente gráfico:
Para realizar esta operación compramos una opción Call ATM y la financiamos vendiendo 3 opciones Call OTM. Después compramos 2 Call aún más OTM como cobertura.
En esta operación, estaríamos pagando 65 dólares por fly, ¡con un beneficio potencial máximo de $935 por cada una!
Así es como tienen que ser los trades: bajo riesgo, alta recompensa.
Conclusión
Como hemos podido ver, el skew nos muestra el equilibrio entre la oferta y la demanda de opciones call y put. Cuando entendemos esto, se abren muchas posibilidades, pero no debemos olvidarnos de lo siguiente: ¡conocer el skew no es un edge! Es sólo una característica del mercado de opciones que necesitamos entender si queremos ser capaces de comprender lo que estamos viendo y crear nuestras propias estrategias con opciones financieras basadas en nuestras ideas.
El skew nos ayuda a ver lo que realmente está sucediendo. Y si entendemos por qué ocurre, podemos descubrir grandes oportunidades de inversión.
