Uno de mis propósitos de este año 2025 es aprender a operar opciones en condiciones, un producto al que le tengo ganas desde hace tiempo y que siempre se me ha resistido. Por este motivo, arranco con este una serie de artículos en los que os he recopilado información de varias fuentes con el fin de que podáis entender mejor el funcionamiento de la operativa con opciones, analizándola desde el punto de vista de un vendedor de opciones profesional.
Espero que estos artículos sean de vuestro interés y que os ayude a aclarar conceptos y comprender mejor este tipo de operativa. Dicho esto, ¡vamos al lío!
INTRODUCCIÓN
En este primer artículo vamos a introducir algunos conceptos clave relacionados con las opciones, explicándolos de forma sencilla. La comprensión de estos conceptos será fundamental para poder seguir posteriores entregas por lo que os recomiendo que os empapéis bien de ellos.
1. La Theta no es más que una característica de una opción.
Imagina que enseñas una casa y dices: «Tiene 3 habitaciones, 2 baños, está en un buen vecindario y el alquiler es de 2.000 €/mes».
Cada aspecto que mencionas es una característica. Cada una de las cosas que has enumerado en esa frase es una característica de la casa. No dirías que la casa es buena o mala por el dormitorio, o por el alquiler, etc. Es la visión global con todas las cosas consideradas.
De la misma manera, la Theta, la Gamma, la Vega o la Delta (esto es, las denominadas Griegas) tan solo son características de una opción. No son buenas ni malas por sí mismas; simplemente describen la opción.
2. Piensa en la Theta como en un alquiler.
Si las opciones fueran una casa, la Theta sería el alquiler. Piénsalo así. Alguien paga un alquiler para acceder a una casa.
En el caso de las opciones, alguien paga Theta para acceder a otras características de la opción.
¿Adivináis por qué característica pagan por tener acceso?
3. La Theta de un trader es la Gamma de otro.
Si has respondido Gamma a la pregunta anterior, ¡has acertado! Los traders pagan Theta para tener acceso a Gamma.
La forma más fácil de pensar en Gamma es que es la sensibilidad de la opción a los grandes movimientos. Si una acción se mueve como la espuma, el comprador de la opción gana dinero, verdad?
Entonces, ¿por qué la gente vende opciones?
4. La cantidad de Theta está directamente correlacionada con el «riesgo Gamma».
Volviendo al ejemplo de nuestra casa, si quisieras comprar un gran ático en el centro de Nueva York, probablemente el alquiler sería bastante alto. Ello se debe a que tienes acceso a cosas increíbles si lo pagas. No tendría sentido que el alquiler fuera de 500$ al mes. Nadie lo alquilaría. El alquiler está correlacionado con la casa a la que tienes acceso.
En el espacio de las opciones, si una acción tiene mucho «riesgo Gamma», es decir, el riesgo de que se produzca un gran movimiento, ¡la Theta de la opción también es mayor! Esto se debe a que si no fuera proporcionalmente mayor, nadie vendería y no habría mercado.
Y es aquí donde viene la clave del asunto. Si Gamma y Theta fueran perfectamente iguales, y los mercados fueran totalmente eficientes, el valor esperado de la opción sería de cero. Dicho de otro modo, no ganarías dinero ni siendo comprador ni vendedor. En este mundo, ¿quién no querría estar expuesto a grandes movimientos a ese precio? Sería básicamente una cobertura gratuita.
Sin embargo, tenemos un pequeño problema: existe una cosa llamada variance risk premium o prima de riesgo de varianza que lo impide.
5. Los vendedores de opciones obtienen una pequeña prima por estar en el lado corto de la convexidad.
La prima de riesgo de varianza es una pequeña ventaja que obtiene el vendedor de opciones por aguantar el riesgo de grandes movimientos.
Debido a esto, en promedio, la venta de opciones es rentable. A largo plazo, tendrás muchas pequeñas operaciones ganadoras y alguna que otra gran pérdida. Esto es lo que se conoce como una estrategia de cortos de volatilidad o short vol.
Es posible examinar la prima de riesgo en la mayoría de los valores. La forma más habitual de hacerlo es representar la volatilidad implícita (IV) a 30 días vs. la volatilidad realizada (RV) a 30 días. Al hacerlo, veremos que en promedio el movimiento implícito (lo que las opciones DICEN que sucederá), es un poco más alto de lo que realmente sucede. Esa diferencia es justamente LA PRIMA
Asimismo, veremos que existen períodos en los que se produce el gran movimiento gamma, y la volatilidad realizada es mayor que la implícita. ES PRECISAMENTE POR ESTE MOTIVO POR EL QUE EXISTE LA PRIMA.
Podéis ver un ejemplo de esto que es comento en el siguiente gráfico:

Ahora claro, viene la pregunta del millón: ¿cuánto podemos ganar realmente con esto?
A largo plazo, alrededor del 11% anual.
¡Buah! Yo quiero más.
Claro, tú quieres más así que a la mierda con el 11% anual. A ver, entonces ¿cómo lo hacemos?
6. Comprar cosas baratas, vender cosas caras.
Volvamos a nuestro ejemplo de la casa, una vez más. Imagina que estamos evaluando una propiedad en Nueva York. De repente, una ENORME cantidad de demanda entra en el mercado. Hay una escasez de casas para todos los inquilinos, por lo que el alquiler sigue aumentando. Vd. mira su propiedad… 2 camas, buenas vistas… El alquiler justo es probablemente de 4.000 dólares al mes. Pero miras el mercado y la gente está ofreciendo 6.000 dólares al mes por tu propiedad.
En este caso, al alquilar tu propiedad, estás ganando una prima inflada, o una prima de alquiler superior a la que deberías estar ganando dado el activo al que estás dando acceso a alguien.
En las opciones, podemos encontrar acciones en las que la Theta es MÁS ALTA de lo que debería ser, dada la gamma a la que damos exposición a alguien.
Pensemos por ejemplo en algunas de esas meme stocks. Tantos compradores, tan pocos vendedores (¿quién quiere ese riesgo, verdad?).
Bueno… ¡esto quizás sea una oportunidad!
Si podemos entrar en el mercado y poner un valor justo en la Gamma, podemos encontrar momentos en los que podemos ser sobrecompensados con Theta.
Para ello, existe una sencilla fórmula:
SI LA VOLATILIDAD IMPLÍCITA ES SUPERIOR A LO QUE CREES QUE SERÁ LA VOLATILIDAD REALIZADA: ¡VENDE!
Dicho de forma aún más sencilla: si la opción está más cara vs. lo que esperas que se mueva la acción, ¡vende opciones!
Por tanto, la parte difícil aquí es aprender a valorar las opciones y la volatilidad (esto lo veremos más adelante).
7. Analizar y valorar Gamma y Theta: un ejemplo.
Imaginemos que dividimos la IV por la RV. Al obtener este ratio podríamos ver cómo de alto o bajo está la IV en comparación con el RV.
Por ejemplo, si IV/RV = 1,5, entonces el precio de la opción es 1,5 veces superior al valor que el comprador está obteniendo realmente (esto es una forma fácil de verlo).
Si graficamos la relación IV/RV históricamente, podemos ver la cantidad de prima que suele haber, ¡y lo mal que se pone cuando el movimiento gamma es grande!

Generalmente el ratio IV/RV para opciones 30DTE es positivo en SPY, pero tenemos periodos bastante dolorosos donde el ratio baja más destruyendo muchas ganancias.
Conclusión
Theta no es dinero gratis. Es una característica de una opción. Entenderla es importante, pero en realidad, es nuestra capacidad para valorar el riesgo lo que nos hace ganar dinero como operadores. Cuanto mejor sepamos valorar el riesgo, más «jugosas» serán las primas que podamos encontrar.
(Continuará…)
Saludos,
X-Trader